Er stigende renter en trussel?

15. februar 2018

 

Efter en god start på 2018, hvor både de amerikanske og europæiske aktier omkring medio januar måned var oppe med 4-5%, vendte stemningen på de globale aktiemarkeder i starten af februar, hvor investorerne pludselig begyndte at bekymre sig om, hvorvidt den stigende inflation og renter kan blive en kæp i hjulet for yderligere kursstigninger på aktiemarkederne.

 

Som det fremgår af nedenstående figur, oplevede de amerikanske aktier målt på S&P500 således et kursfald på omkring 10% siden slutningen af januar, efter at have oplevet større og stort set uafbrudte kursstigninger siden starten af 2016.

 

At de amerikanske aktier har oplevet et kursfald er dog ikke en overraskelse for os. Snarere at det ikke er sket tidligere, da indtjeningsvæksten i de amerikanske aktier ikke har kunnet følge med kursstigningerne på de amerikanske aktier, som derved handles på et efterhånden historisk højt niveau.

 

2018 01 A

 (Kilde: www.investing.com)

 

At kursfaldet tilskrives frygt for stigende inflation og renter skyldes fortrinsvis en stærk amerikansk jobrapport i starten af februar, som viste en større jobskabelse end ventet, samt et længe ventet tiltagende lønpres drevet af den laveste arbejdsløshed i mere end 15 år.

 

Stigende amerikanske renter

Som det fremgår af nedenstående figur er den korte amerikanske rente målt på den 2-årige amerikanske statsobligation i den seneste tid steget til godt 2%. Set i et historisk perspektiv er der imidlertid stadig tale om et lavt renteniveau, da den korte rente før finanskrise toppede over 5%.

 

I vores optik er der således ikke tale om en overophedet amerikansk økonomi, som er på vej til at spænde ben for sig selv forårsaget af en høj inflation og rente.

 

Endvidere er det værd at være opmærksom på, at rentestigningerne kommer af de ”rigtige” årsager i form af stigende vækst og inflation, der er gunstigt for de konjunkturfølsomme virksomheder, som kan øge omsætningen og samtidig får mulighed for at løfte priserne.

 

2018 01 B

 (Kilde: www.investing.com)

 

Når aktiemarkederne oplever uforudsete tilbagefald i denne størrelsesorden, bliver investorerne som altid bekymret for, hvorvidt der er tale om begyndelsen på en større nedtur, hvilket på kort sigt er med til at forstærke kursfaldene.

 

Baseret på det synkrone økonomiske opsving i både USA, Europa og Asien, er vi dog af den opfattelse at der ikke er grund til at bekymre sig om, at vi står over for en større nedtur, og at tilbagefaldet således skal ses som en naturlig del af aktiemarkedets udvikling, som normalt medfører kursfald på 5-10% 2-3 gange årligt.

 

Er amerikanske blevet for dyre?

Som nævnt har indtjeningsvæksten i de amerikanske selskaber ikke kunnet følge med kursudviklingen på de amerikanske aktier, og disse handles således på et efterhånden historisk højt niveau på 17 kr. pr. indtjeningskrone baseret på den forventede indtjening i 2018. Dette svarer til en såkaldt earnings yield (forventet afkast) på knap 6%.

 

Når man som amerikansk investor efterhånden kan få knap 3% i rente på den 10-årige amerikanske statsobligation, vil nogle investorer vurdere at udsigten til et merafkast på omkring 3% ikke opvejer risikoen ved at investere i aktier.

 

Dette forhold kan således tænkes at lægge en dæmper på fremtidige kursstigninger på de amerikanske aktier, da yderligere prispres vil løfte det forventede afkast yderligere på amerikanske obligationer.

 

Hvad med europæiske aktier?

På vores side af Atlanten er der imidlertid tale om en noget anderledes situation. Senest er den europæiske inflationen blevet opgjort til beskedne 1,3% og blot 1%, når der renses for fødevarer og energi priser.

 

Der er med andre ord langt fra tale om prispres der i den nære fremtid vil medføre en stribe af renteforhøjelser fra den europæiske centralbank. Økonomerne venter fortsat, at den første renteforhøjelse vil finde sted tidligst i starten af 2019.

 

Med en pris pr. indtjeningskrone på under 13 kr. på de tyske aktier, lyder det forventede afkast på knap 8%. Grundet den lave inflation er renterne i Europa fortsat historisk lave. Eksempelvis kan man som investor i den 10-årige tyske statsobligation få et beskedent afkast på 0,75%. Tyske aktier tilbyder altså er forventet merafkast på hele 7%, hvilket alt andet lige bør være positivt understøttende for de tyske aktier i den kommende tid.

 

Nedenstående figur viser den historiske udvikling i det forventede merafkast på amerikanske aktier relativt til den 10-årige amerikanske statsobligation (rød linje) sammenholdt med det forventede merafkast på tyske aktier relativt til den 10-årige tyske statsobligation. Som det fremgår ligger det forventede merafkast på tyske aktier relativt til amerikanske aktier noget nær det højeste niveau siden 2005, hvor data er tilgængelig på de tyske aktier. Dette forhold understøtter vores positive syn på de tyske aktier relativt til både europæiske obligationer samt amerikanske aktier.

 

2018 01 C (Kilde: Eget materiale)

 

Historisk stor renteforskel mellem USA og Europa

Hvis amerikanske investorer beslutter sig for at investere i eksempelvis tyske aktier på bekostning af de noget dyrere amerikanske aktier, som tilbyder et forventet årligt merafkast på omkring 2%, skal investorerne forholde sig til valutarisikoen på euro, der som bekendt er blevet styrket betragteligt over for dollar inden for det seneste års tid.

 

Grundet den historiske store renteforskel mellem USA og Europa, kan de amerikanske investorer vælge at afdække valutarisikoen og tilmed få et årligt rentetillæg på omkring 2%. Således kan en amerikansk investor købe tyske aktier, og samtidig afdække valutarisikoen med et forventet afkast på omkring 10% mod knap 6% på amerikanske aktier.

 

Dette forhold bør ligeledes være ganske understøttende for de tyske aktier, som har haltet efter de amerikanske aktier i den seneste tid – specielt hvis man måler på udviklingen i lokalvaluta, hvor svækkelsen i dollar over for euro har reduceret afkastet på amerikanske aktier betragteligt i løbet af 2017.

 

Nedenstående figur viser den historiske udvikling på de tyske aktier (blå linje) sammenholdt med den korte tyske rente målt på den 2-årige tyske statsobligation. Som det fremgår er den korte rente steget i løbet af 2017, men dog langt fra i samme omfang som de amerikanske renter. Som investor vil en investering i en 2-årig tysk statsobligation således fortsat medføre et negativt årligt afkast på under 0,5%.

 

2018 01 D

 (Kilde: www.investing.com)

 

For hovedparten af obligationerne i Europa kan afkastet således fortsat ikke opveje inflationen på 1,3%, hvorved købekraften af ens penge reduceres år for år.

 

Dette taler for, at investorerne vil blive ved med at favorisere aktier, når virksomhederne melder om en stigende aktivitet med stigende omsætning og indtjening til følge. 

 

Slut februar måned meldte de europæiske virksomheder om faldende aktivitet, og IR-kvotienten blev derfor negativ.

Se artiklen Negativ IR-kvotient

 

Kim Andreasen

Kundechef & Medejer

FMS InvesteringsRådgivning A/S

 

Kontakt os for at høre mere: 9626 3000

Eller lad os kontakte dig

Din information er blevet sendt, og vi kontakter dig snarest.

Fejlbesked

Fejlbesked

Din information er blevet sendt, og vi kontakter dig snarest.